公司估值方法——现金流量折现模型

现金流量折现模型是评估公司价值的一种重要方法，它通过将公司未来特定期间内的自由现金流贴现为当前的现值，以估算公司的总体价值。这一模型的核心公式表示为：

\[ V = \sum_{t=1}^{T} \frac{FCF_t}{(1+r)^t} + \frac{FCF_{T+1}}{(r-g)} \]

其中，\(FCF_t\) 表示第 \(t\) 年的自由现金流，\(r\) 是反映现金流风险的贴现率，而 \(g\) 是永续增长模型中代表稳定增长的比率。

一、公司自由现金流量（FCFF）

公司自由现金流量是公司所有权利要求者现金流的总和，包括股东和债权人。通过公司自由现金流模型，可以估算公司的总价值，包括股权价值和负债价值。要计算股权价值，需要在此基础上减去有息负债。公司自由现金流的具体计算公式为：

\[ FCFF = NOPAT + \Delta NWC - \Delta CapEx \]

其中，\(NOPAT\) 代表调整后净利润，\(\Delta NWC\) 是营运资本变化，\(\Delta CapEx\) 是资本支出变化。

二、公司自由现金流量估值原理

公司估值通常分为预测期和稳定期两个阶段。在假设公司持续经营的前提下，公司价值等于可预测期价值与稳定期价值之和。因此，公司价值的重新表述为：

\[ V = \sum_{t=1}^{T} \frac{FCF_t}{(1+r)^t} + \frac{FCF_{T+1}}{(r-g)} \]

当公司按照固定增长率 \(g\) 永续增长时，公司价值的计算方法按照永续增长模型进行。

三、公司自由现金流量估值细节

公司估值中，增长速度与资本成本之间的关系至关重要。增长速度越快，以高回报率配置的资本越多，创造的价值也就越多。增长与相对于资本成本的投入资本回报率（ROIC）的结合是推动价值创造的核心因素。ROIC反映了一家公司利用资本产生利润的能力。将公司的投入资本回报率与加权平均资本成本（WACC）进行比较，可以揭示公司的资本利用效率。

在麦肯锡估值模型中，价值由现金流和资本成本决定，现金流则由增长与投入资本回报率决定。价值、增长与投入资本回报率之间的关系可以用以下公式表示：

\[ \text{现金流（投资率）} = \frac{\text{增长}}{\text{投入资本回报率}} \]

即：

\[ \text{净利润增长率} = \text{投资率（投资现金流净额/净利润）} \times \text{投入资本回报率} \]

启示一：增长与ROIC的关系

当其他条件相同时，ROIC越高越好。当ROIC高于资本成本时，高增长能够促进价值创造。对年轻创业公司和产能利用率低的公司，在低ROIC条件下高增长可能创造价值。然而，大多数情况下，低ROIC可能意味着经营模式存在缺陷或产业结构缺乏吸引力。对于高回报率公司，通过增长可以产生更多价值；而对于低回报率公司，应主要通过提高ROIC来创造价值。

启示二：固定资产投资收益率

公司利润的增长关键在于将一定比例的净利润用于投资扩大再生产（投资率），而留存收益的投资回报率决定了来年新增利润的多少。为什么有的公司或行业需要大量留存利润再投资才能取得不高的利润增长率，而有的公司仅需留存一点利润再投资却可以取得很高的利润增长？关键在于固定资产投资收益率。该指标高说明了资本投资的效率高，也表明公司所处的行业不依赖有形资产盈利，而是依靠无形资产盈利，市场竞争形成了差异化，偏向于轻资产运营。那些固定资产比例很高的行业，如钢铁、航运、航空业，需要大量投资以维持生产，导致公司自由现金流低，公司价值低。在同等增长情况下，固定资产投资回报率越高，可供分配给股东的现金股息也越大。

启示三：衍生出的其他乘数估值指标

1. 息税折旧摊销前利润（EBITDA）乘数，反映的是公司价值与EBITDA之间的关系。

2. 收入乘数，反映的是公司价值与其收入（销售额）之间的关系。

3. 营业现金流量乘数，反映整个公司的价值和其营业自由现金流量之间的关系。

以上内容通过分析公司自由现金流折现模型，深入探讨了估值模型的原理、细节及其对公司价值评估的启示。通过对增长、ROIC、固定资产投资收益率和衍生估值指标的分析，为理解公司价值提供了全面的视角。